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        中国w66.com化肥(1866)2012年上半年实现收入20.31亿元(人民币，下同)，同比增长11.4%，实现主题净利润人民币1.75亿元，同比大幅增长254%；实现每股收益人民币0.149元
。在收入实现两位数增长的基础上，公司2012年上半年的利润增幅是惊人的
。5月份，我们基于4月份以来尿素行业的高景气情况，曾一度将公司整年的盈利预期提高至0.377元/股
。

        产品价量升 成本降落

        2012年上半年，公司重要产品尿素、复岳阳的均匀售价别离同比提高13%和12%；甲醇则因毛利率有所改善而大幅提升销量43%；公司重要原料煤炭的价值出现显着回落，使公司单元出产成本有所降落
。

        公司综合毛利率上升约6个百分点
。汇报期，公司综合毛利率由上年同期的12%增长至18%
。细分产品的毛利率变动情况为：尿素的毛利率由14%上升至24%，甲醇的毛利率由-10%回升至-2%，同时，复岳阳的毛利率相对不变，由15%幼幅提升至16%
。2012年上半年，尿素、复岳阳和甲醇的收入占比别离为62.3%、24.9%和12.4%
。综合毛利率提升的底子原因在于单元产品售价提升的同时，单元出产成本却因煤炭购入价值降落以及技术进取带来的降本成分而出现降落，从而使公司综合毛利率获得较大幅度提升
。

        下半年盈利局势较弱

        6月下旬以来尿素价值显着回落，公司整年盈利预计将呈前高后低走势
。进入6月下旬以来，国内尿素市场价值显着回落，尿素价值已由5月下旬的年内高点跌至目前的2,130元/吨，跌幅达15.5%
。我们看到，2011年尿素市场行情是前低后高，而今年则很可能是前高后低，这或许预示着：公司2012年下半年的盈利局势将弱于上半年
。

   调低对公司2012-2013年的盈利预期
；谧罱吕茨蛩丶壑档谋涠约拔颐嵌韵掳肽昴蛩丶壑登飨虻脑げ，我们将公司2012-2013年尿素均匀售价预期由前期的2,280/2,300元/吨下调为2,100/2,050元/吨，尿素毛利率由18.4%/18.3%下调为15.5%/15.3%，从而将公司2012-2013年的盈利预期由0.38/0.44元/股建改为0.26/0.31元/股
。

        预测PE7.5倍 指标2.86元

        基于最新的盈利预测数据，我们维持公司「买入」的投资评级，并将指标价下调12.0%至2.86港元(昨收市2.02港元)，对应于7.5倍2013年动态市盈率(PE)
。